High frequency trading: les détails d’un trading obscure

Le High frequency trading ( Trading haute fréquence) fait peur, on l’accuse de manipuler les marchés et de les déstabiliser. Souvenez-vous du 6 mai 2010 quand le Dow Jones a perdu puis regagné près de 600 points en 20 minutes. Un véritable « flash Krash », tant redouté, a frappé le marché. 5 mois d’enquête pour trouver que c’est le High frequency trading qui se cache derrière et plus particulièrement Navider Sarao. Il vend ce jour-là 62 000 contrats E-mini S&P500 initiant le Krash.

Essayons de comprendre cette activité complexe, faite d’algorithme, de microsecondes, de câble etc … Je vais vous expliquer ici dans les détails le high frequency trading afin d’appréhender ce qu’il y a en face de nous.

C’est quoi cette chose?

Avec le high frequency trading on plonge dans une finance informatique et algorithmique. Il représente 65% du volume de transaction sur le marché action Américain, il ne faut donc pas passer à côté de ce phénomène. Le trading est entièrement automatisé grâce à des ordinateurs. Les ordinateurs vont repérer des opportunités de trading, en fonction de l’algorithme définit, et passer des grosses quantités d’ordres sur le marché. Et tout cela se fait au niveau de la microseconde, autant dire qu’il est impossible de reproduire des telles stratégies en manuel.

Nous pouvons nous référer à la définition de l’ESMA qui nous donne une définition précise du high frequency trading . « Activité de trading utilisant une technologie algorithmique sophistiquée pour interpréter les données de marché et, en réponse, mettre en œuvre des stratégies de trading résultant généralement en l’émission d’ordres à très haute fréquence et leur transmission en des temps de latence extrêmement réduits. Ces stratégies consistent le plus souvent en une tenue de marché non contractuelle ou en arbitrage sur des horizons à très court terme. Elles impliquent une négociation essentiellement pour compte propre et un dénouement des positions à la fin de chaque séance. » (Source: étude de l’ESMA)

Cette façon de procéder a été permise grâce à l’informatisation progressive des bourses passant d’un système de bourse à la crié pour finalement devenir totalement informatisé. Mais ce qui va vraiment permettre l’émergence du high frequency trading c’est la cotation à la décimal à partir de 2001. Grâce à cette cotation plus précise, il est possible de profiter de plus petites variations de prix.

Deux éléments sont prépondérants et vont être le nerf de la guerre du high frequency trading, l’aspect technique et la vitesse

Le trading algorithmique (les différentes stratégies)

Selon le dictionnaire Larousse un algorithme est « un ensemble de règle opératoire dont l’application permet de résoudre un problème énoncé au moyen d’un nombre fini d’opération. Un algorithme peut être traduit, grâce à un langage de programmation, en un programme exécutable par ordinateur. »

Ces algorithmes ont une place primordiale et sont gardés confidentiels par les entreprises. Ils permettent de générer des sommes astronomiques d’argent, vous comprenez donc pourquoi ils sont gardés comme des trésor. Des cas de vol ont été recensés comme le cas de Samarth Agrawal qui vola des codes de high frequency trading à la Société général en 2009 et fut condamné à 3 ans de prison en 2011.

Les algorithmes permettent de mettre en place un certain nombre de stratégies qui entrent dans deux catégories, les stratégies non directionnelles et les stratégies directionnelles

Les stratégies non directionnelles

Ces stratégies n’ont pas pour but d’exploiter un mouvement mais plutôt de profiter d’écart de prix. Deux stratégies vont permettre cela, la stratégie de market-making et la stratégie d’arbitrage.

La stratégie de market-making consiste à se mettre du côté fournisseur de liquidité mais de façon informelle sur un certain niveau de prix, sans subir les obligations des vrais market-maker. Le but est de placer des ordres d’achats et de vente sur le même actif et de toucher le spread (l’écart entre le prix d’achat et le prix de vente).

L’autre stratégie est la stratégie d’arbitrage qui est une stratégie sans risque qui permet de profiter d’un marché qui n’est pas efficient. Le but est d’acheter un actif sur une place boursière et de le revendre sur une autre place qui cote l’actif à un prix différent (on peut faire la même stratégie avec des actifs corrélés). On gagne donc la différence entre les différents prix cotés de l’actif sur les différentes places boursières. Ces écarts sont infimes mais avec un gros volume ça rapporte beaucoup.

Les stratégies directionnelles

Comme son nom l’indique, ces stratégies permettent de profiter d’un mouvement. On peut noter deux stratégies comme le retour à la moyenne ou le suivit de tendance.

Le retour à la moyenne consiste simplement à trader le retour de cours de l’actif vers son prix moyen lorsque il s’en éloigne trop.

Le suivit de tendance quant à lui consiste à prendre position dans le sens du mouvement qui vient de s’initier.

La vitesse

La vitesse est la deuxième composante du high frequency trading. Un trading algorithmique ou trading automatique n’est pas du high frequency trading sans une grande vitesse.

La recherche de vitesse doit se faire à tous les niveaux, que ce soit dans la recherche d’opportunités, dans le traitement de l’information, dans le passage d’ordre et dans l’exécution. Chacun cherchant à être plus rapide que ses concurrents pour profiter au maximum du marché.

Différents moyen vont être utilisés pour augmenter la vitesse, le premier s’appelle la colocation. Il consiste à se rapprocher le plus possible des sociétés de bourses afin de réduire la longueur des câbles. Par exemple la banque japonaise Nomura a loué une place directement dans le centre informatique de la bourse de Londre et est passée d’une opération de 2.5 secondes en 1991 à quelques dizaines de microsecondes en 2011.

Un deuxième moyen est l’accès direct au marché (direct market access). Pour cela un membre du marché va donner un accès à ses clients à ses serveurs et à ses identifiants. Il y a deux façons de procéder, soit le client envoie ses ordres directement sur le marché (sponsored access), soit c’est l’intermédiaire qui transmet les ordres (automater order routing). Ces procédés permettent au non-membre du marché de bénéficier d’un temps de latence réduit.

Les effets du high frequency trading sur le marché

Cette méthode de trading n’est pas neutre pour le marché et va donc l’impacter. Il y a de nombreuses personnes qui soutiennent ce type de trading (surtout les professionnels du milieu) et beaucoup d’autre qui critiquent ce système. Étudions de façon objective les avantages et inconvénients du high frequency trading.

Les avantages

L’augmentation de la liquidité

C’est un des arguments majeurs des défenseurs du high frequency trading. Plusieurs études de l’ESMA et de l’AMF nous montrent qu’effectivement il y a une liquidité accrue bénéfique pour le marché. La liquidité est un élément très important, plus il y a de liquidité et plus il sera aisé d’acheter ou de vendre ses actifs financiers. Cependant cette liquidité serait principalement due aux stratégies de market-making et d’arbitrage selon l’AMF.

Cependant il est possible de remettre en cause cette augmentation de la liquidité avec l’impact du high frequency trading sur la microstructure du marché. La nature de la liquidité est impactée dans le temps et l’espace.

Dans le temps avec la vitesse de passage d’ordre et de leur annulation de l’ordre de la microseconde. Une étude de l’AMF montre qu’une séance active sur certaines valeurs du CAC40 peut voir 800 000 messages transmis au marché avec  540 000 ordres passés. Des ordres peuvent vivre seulement 25 microsecondes avant d’être annulés voire le message peut être modifié en moins de 7 microsecondes dans certains cas. (source: étude de l’AMF)

Dans l’espace avec la possibilité de négocier sur toutes les places boursières d’une façon extrêmement rapide.

La nature du carnet d’ordre se voit alors complètement changé

Equilibre des prix

Le high frequency trading a un effet positif sur la formation des prix. En effet, avec des stratégies d’arbitrages il permet d’équilibrer l’offre et la demande sur un actif entre différentes places boursières et sur les valeurs liées. Chose qui ne serait pas possible si on restait à un niveau humain.

Diminution du spread

Le spread est l’écart entre le prix acheteur et le prix vendeur. Le high frequency trading va permettre de diminuer mécaniquement ce spread grâce à l’augmentation de la liquidité qu’il engendre.

Les inconvénients

Risque systémique

On peut aussi parler de risque macroéconomique. Ce risque est un dysfonctionnement du système bancaire et financier lié à des dysfonctionnements lors d’interactions ce qui entraîne un déséquilibre général. Une défaillance dans le système de high frequency trading peut très bien entraîner ce genre de dysfonctionnement. Mais un autre phénomène peut avoir lieu, un dysfonctionnement peut faire réagir d’autres algorithmes et faire un effet boule de neige augmentant l’impact sur le marché. C’est peut-être ce qu’il s’est passé le 6 mai 2010 lors du flash Krach déjà évoqué dans l’introduction.

Problème d’intégrité du marché

Certaines pratiques peuvent être considérées comme de la manipulation ou du délit d’initiés. Un exemple est le « Flash-order » (vidéo explicative du flash-order). Ce système s’approche du délit d’initié (mais reste légal) car certains marchés offrent un service permettant à des sociétés de High frequency trading de connaitre l’existence d’un ordre avant même qu’il n’arrive sur le marché et que tout le monde puisse en avoir connaissance. Grâce à ça, les algorithmes vont chercher à profiter de cette information privilégiée pour agir avant tout le monde. Néanmoins cette pratique est de moins en moins tolérée et tend à disparaître.

Une autre pratique possible est le « front running ». Un intermédiaire peut très bien profiter de l’information dont il dispose sur les ordres de ses clients pour gagner pour son propre compte au détriment de son client.

Une troisième pratique peut être observée, le « spoofing ». Une quantité massive d’ordres arrive sur le carnet d’ordre dans le seul but d’être annulé. C’est une manipulation du marché illégale car une fausse information est envoyée sur le marché pour tromper les intervenants ce qui les incite à agir d’une certaine façon au profit du high frequency trading.

Il y a aussi le « momentum ignition ». Son but est de passer des ordres sur le marché pour initier un mouvement et inciter les autres intervenants à participer au mouvement. Deux objectifs sont recherchés avec ce genre de manipulation, la recherche de profit en débouclant ses positions à un meilleurs prix ou induire en erreur ses concurrents pour leur faire perdre de l’argent.

Une dernière pratique est le quote stuffing qui est un bourrage du carnet d’ordre avec un envoi massif d’ordres inutiles qui seront annulés. Le seul but est de ralentir les concurrents en les obligeant à analyser ces ordres et en prenant de la bande passante.

Régulation

Le high frequency trading montre un nouveau côté du trading et il vient donc naturellement se poser la question de la régulation pour éviter les abus.

Réglementation envisagée

L’IOSCO a donné quelques pistes des mesures qui pourraient être mise en place. Une de ces mesures serait la mise en place de frais ou de taxe pour limiter le taux d’annulation d’ordre mais on pourrait aussi voir un pas de cotation minimum fixé car plus le pas de cotation est petit et plus on va pouvoir trader sur des petites variations. Une autre mesure serait de mettre un temps minimum pour la durée de vie d’un ordre.

L’IOSCO envisagerait aussi la suppression des ordres flash ainsi qu’un logiciel de traçage des ordres et un reporting fait par les participants au marché. Les intermédiaires financiers seraient aussi obligés de mettre en place un système de contrôle automatisé qui limiterait la transmission d’ordres de ses clients s’il y en a un nombre trop important, de plus, les intermédiaires et leurs clients seraient liés par une convention fixant les droits et obligations de chacun. L’intermédiaire serait tenu responsable des agissements de ses clients et de toute défaillance. (lire le rapport de l’IOSCO)

Conclusion

Le High frequency trading change radicalement la façon d’intervenir sur les marchés financiers. Même s’il y a des avantages, il permet surtout beaucoup d’abus difficilement repérable par les régulateurs et peut entrainer des risques systémiques et d’intégrité du marché. Les régulateurs ont encore beaucoup d’efforts à fournir pour bien encadrer ce type de trading et le jour où ce sera le cas, d’autres pratiques verront le jour pour contourner ces régulations.

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Mathieu

3 Comments

  1. 65% du volume des actions aux US, c’est tout simplement énorme ! De nombreux reportages ont été consacré sur le trading à haute fréquence, c’est un danger considérable…

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